Switzerland

Das Zeitalter der unvorstellbar grossen Zahlen

Die Notmassnahmen der Notenbanken könnten schlimmere Folgen haben als die Störung der Finanzmärkte durch das Coronavirus

Das US-Notenbanksystem drückte nicht nur die Zinsen auf nahezu null, sondern weitet auch den Kauf von Wertpapieren kräftig aus.

Das US-Notenbanksystem drückte nicht nur die Zinsen auf nahezu null, sondern weitet auch den Kauf von Wertpapieren kräftig aus.

Carlo Allegri / Reuters

In den vergangenen vierzehn Tagen sind die Notenbanken aufs Ganze gegangen und haben angekündigt, die Finanzmärkte und die Realwirtschaft mit einer beispiellos grossen Menge von neuem Geld zu überfluten. Es ist ein vorläufiger Höhepunkt in der langen Reihe monetärer Eingriffe. Auf globaler Ebene haben sie seit Jahresbeginn 65 Zinssenkungen durchgesetzt, wie die Bank of America berechnet hat, und auch einen monetären Stimulus von 7 Bio. $ eingeleitet. Die Regierungen haben Hilfspakete von 5 Bio. $ beigesteuert.

Eine Buchstabensuppe des Fed

Um die Märkte zu beruhigen, wird mit der ganz grossen Kelle angerichtet. Michael Harnett, Chefstratege der Bank of America, erklärt die Situation folgendermassen: «Markets stop panicking when policy makers start panicking.» Sollten aber die bereits vorgenommenen oder angekündigten Interventionen nicht zu einer Stabilisierung der Märkte führen, die wegen der zu erwartenden realwirtschaftlichen Folgen der Corona-Krise (oder Global Covid-Crisis) von ihrem realwirtschaftlich schwer vertretbaren Hoch abgestürzt sind, dann könne man ja noch, schlägt die Bank vor, das monetäre Intervenieren weiter beschleunigen: beispielsweise in den USA durch eine Kontrolle der langfristigen Zinsen (Yield Curve Control, YCC), ein universelles Grundeinkommen und schliesslich eine flächendeckende Umsetzung der Modern Monetary Theory (MMT).

Das ausserordentlich aktive US-Notenbanksystem drückte nicht nur die Zinsen um 150 Basispunkte auf nahezu null, sondern kaufte allein in den zwei vergangenen Wochen für 1,3 Bio. $ US-Staatsanleihen und durch Hypotheken gesicherte Wertpapiere (MBS), was 6% des Bruttoinlandprodukts der USA entspricht. Diese Wertpapierkäufe liessen die Bilanzsumme des Fed bis Ende der vergangenen Woche auf rund 5,5 Bio. $ anschwellen. Sie ist damit seit September um fast die Hälfte gestiegen. Damals waren hartnäckige Liquiditätsengpässe im Bankensystem aufgetreten, die das Fed seither mit fortgesetzten Repo-Geschäften und Wertpapierkäufen zu lindern versucht – mit wenig Erfolg.

Peter Boockvar von der Bleakley Advisory Group meint, dass durch die unbegrenzten Wertpapierkäufe die Fed-Bilanz spielend 10 Bio. $ erreichen könne. Und der Marktkommentator John Mauldin kann sich gut vorstellen, dass im Laufe dieses Jahrzehnts, das er das «What-ever-it-takes»-Jahrzehnt nennt, die Bilanzsumme auf 20 Bio. $ und sogar 30 Bio. $ explodieren könne.

Die kräftig ausgeweiteten Wertpapierkäufe hatten den vermutlich unbeabsichtigten Effekt, dass der Markt wie leergefegt ist. Während die Repo-Geschäfte bisher oft überzeichnet waren, ist jetzt die Nachfrage bei den Übernachtoperationen kollabiert. Für die Ende der vergangenen Woche angebotene, auf 500 Mrd. $ erhöhte Repo-Auktion (Laufzeit von fast drei Monaten) gab es kein einziges Gebot, weder mit Staatsanleihen noch mit MBS.

Die Absicht des Fed, die Wertpapierkäufe auf Unternehmensanleihen auszuweiten, erklären Marktteilnehmer mit den hohen Kapitalabflüssen, die Anleihefonds zu bewältigen haben. Hartnett bezeichnet den 20. März als «Kapitulationstag des Bondmarktes», an dem Tag flossen 34,6 Mrd. $ Anleihefonds ab. Insgesamt wurden aus diesen Fonds innerhalb von zwei Wochen 218 Mrd. $ abgezogen. Diese Gelder wurden anscheinend nicht wieder in Aktienfonds angelegt, sondern erhöhten den Barbestand. Das Fed habe gar keine andere Wahl gehabt, als einzuschreiten.

Der Kommentator Jim Bianco ist einer der heftigsten Kritiker der neuen Politik des Fed. Es habe eine «Buchstabensuppe» von neuen Programmen für Wertpapierkäufe (CPFF, PMCCF, TALF, SMCCF, MSBLP und andere) geschaffen. Da es aber nur Wertpapiere mit Regierungsgarantie kaufen dürfe, werde es für die Durchführung der Transaktionen speziell gegründete Zweckgesellschaften finanzieren. So werde ein beträchtlicher Teil der Finanzmärkte praktisch verstaatlicht, sagt er warnend. Der Einstieg des Fed in die Märkte für Unternehmensanleihen, besicherte Wertpapiere, Commercial Paper und ETF könne eine Medizin sein, die schlimmer sei, als die Krankheit gestörter Finanzmärkte.

Nicht das letzte Wort der EZB

Das Notprogramm der Europäischen Zentralbank für Wertpapierkäufe über 750 Mrd. € (PEEP) dürfte nicht das letzte Wort bleiben. Andrew Kenningham, Chefökonom bei Capital Economics, erwartet eine vollständige Streichung selbstauferlegter Beschränkungen – mit Ausnahme von Frankreich und Italien könnten unter der 33%-Grenze nur noch zu sehr geringen Summen Staatsanleihen gekauft werden – und eine Zusammenarbeit mit dem Europäischen Stabilitätsfonds (ESM) zur Mobilisierung zusätzlicher staatlicher Hilfe.

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